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　　近日，海航集团宣布，以10．5亿美元价格正式完成对GESEACO公司100％股权收购，从而再次介入新领域，也再一次把海航推到了风口浪尖。这起并购事件之所以这么令人侧目主要原因有三个，一是因为这是近年来持续低迷的航运市场最大的一起并购事件，涉及金额达10．5亿美元之高；二是被并购方是全球第五大集装箱租赁公司GESEACO，其集装箱出租率、回报率均处于行业领先地位；三是——怎么又是海航！

　　狂奔的大鳄

　　海航集团的膨胀速度到底有多快？我们可以从其分(子)公司的数量变化上可以略窥一二：2009年海航集团旗下公司不到200家，2010年这一数字达到311家，2011年上半年海航运营公司数量超过550家。两年时间，海航集团通过兼并收购和产业扩张，公司数量扩大近3倍。对一般企业来说，如此扩张速度近乎疯狂。

　　并购，是海航成长的内在基因，也是一种惯性。

　　依靠刚成立时仅有的1000万元财政资金支持，通过一些列资本运作，从2000年8月到2001年7月期间，海航先后收购重组了长安航空、新华航空及山西航空；2000年8月，海航出资7.8亿控股海口美兰机场；2002年6月，受海南省政府委托运营管理海南机场股份有限公司及三亚凤凰国际机场。在不久后以三大航空公司为主体的行业重组中，几乎所有的地方航空公司都被兼并殆尽，而创建不久的海航却奇迹般地成为了硕果仅存的少数几家独立航空公司之一。可以说，没有2000年之后的大举收购，今天“中国四大航空企业”之一的海航集团很可能已不复存在。此后，海航的融资平台越来越开放，资本运作手段也越来越娴熟，为其后收购扩张模式提供了强大的资本支撑，形成了“以航空上下游相关产业为主的并购链条”，产业覆盖航空、物流、金融、旅游、房地产、商业、机场管理和其他相关产业。

　　从成立初期为避免被三大国有航空公司“吃掉”，借助资本的力量突破几大国有航空公司的垄断的“求生存”，到熬过生存期后寻求其他利润增长点，实现多元化突围的“求发展”，成为资产与服务优良的第四大航空公司。回顾海航的发展史，这一路都充满了狂奔与危机感，这或许也就不难解释海航管理层对资本的追逐和对规模的热衷。但规模如果不是建立在扎实的实业经营基础上，当遭遇资产泡沫的退潮，那就意味着海航的整座大厦可能躺在流沙之上。

　　“并购”惹的祸：重资本运作，轻产业整合

　　其实，对海航集团而言，资本运作早已进入常态化阶段。海航集团能够发展到今天的规模，以航空为核心的多产业链扩张是其发展模式，而资本运作则为这一模式插上了翅膀，使其抓住了中国流动性泛滥、资产泡沫化的重要机会，但这也为日后海航埋下了财务高风险的伏笔。

　　正所谓成也萧何，败也萧何，是并购将海航拯救于险被兼并的泥淖，是并购将海航推向一个又一个令人瞩目的制高点，但也正是并购犹如一场浓雾将海航的未来笼罩，让局外人看不分明，也让当局人感觉危险重重。

　　重资本运作，轻产业整合是这重重危险里面最具有杀伤力的一道。

　　海航集团的多元并购虽然能令其获得更多的现金流，但是由于大部分扩张领域与其主营业务关系不大，导致其领域间的连贯性不强，在市场操作方面难度较大，为其带来了市场操作风险。而且在并购扩张的过程中企业很难全面掌握并购企业的信息及资源，使其在利用并购企业管理经验、技术、渠道等方面受限，而并购人才的缺乏也成为制约其发展的原因之一。海航集团在产业领域的核心能力，主要在于航空、机场的运营管理。海航旗下这两个领域的企业，都经过了较好的整合及管理。但在已经进入的其他很多领域，海航集团还没能进行更有效的整合。不能及时有效地整合，不能实现多产业链的协同，也就不能最大程度实现并购的初衷，除非其并购的目的就是为了下一次的资本运作腾挪出空间。

　　如果说难以有效整合是依赖并购这种模式发展壮大本身固有的风险的话，那么公众对建立在高负债水平之上快速扩张的担忧就不再是杞人忧天了。在海航公布的《海南航空股份有限公司公开发行公司债券募集说明书》中显示，截至2010年末，海航集团净资产99亿，对外担保余额116.80亿，占海航集团净资产的105.62%。甚至有观点表明，扣除无形资产和商誉后，海航的净资产实际为49亿元。与此同时，海航拥有的上市公司几乎全部被质押出去，旨在获得进一步扩张的资金。

　　与迅猛的资本扩张相比，海航置业的整体盈利能力并不出色。从资产规模看，海航置业2008年至2010年间总资产疾速膨胀，扩张了近5倍；但从资产效益来看，2008年至2010年，其净资产收益率分别为13.45％、1.49％、6.69％，而对应的净资产依次为31.2亿元、36.5亿元和58.1亿元，增幅较缓。同时，梳理海航系经营较久的上市公司，从经营境况、到业绩增长、再到股价表现均乏善可陈，投资者难言收益，这与海航集团超常规的扩张形成鲜明对比。

　　可见，海航的大举并购，一方面是整合难度高，另一方面是企业运营本身存在较高的财务风险，容易导致新经营项目风险增加。只要很小的部门或环节出现问题，整个公司就会出现诸如资金链断裂的大问题。

　　是实行管理转型的时候了！

　　人们对海航多产业链扩张的争议，除了高负债之外，最担心的莫过于多产业、跨地域集团管理下专业化程度够不够的问题。航空板块属于海航比较有竞争优势的产业，但由于其产业特性，利润率相对较低。因此，海航采取“航空搭台，其他高利润行业唱戏”的做法：当其想进入一个新领域时，通常会以航空作为特色和优势，而新领域反过来也会支撑航空业的发展。在中国现行背景下，航空业已逐渐成为微利行业，但其社会属性决定了它可以对前后、左右、上下的行业形成支撑。

　　海航做航空毫无疑问很专业，但这种专业性能否复制、延伸？因为海航已经不是单纯的航空公司，业务庞杂而边界模糊，资本运作持续扩张，不断吞噬的各类资产让海航迥异于国内任何一家企业。在海航内部，2010年公布的营业收入高达927亿元，总资产超过3000亿元，其产业横跨航空、地产、零售、酒店、旅游、金融、物流、互联网等各个领域，涉猎之广、规模之大，超过常人想象，其非航空资产所占的份额几年前就已超过50%。因此严格意义上来说，海航已转型为航空、金融等现代服务业的综合企业集团。公司到了一个规模，有些业务方式就要变了，不能照原来的方式了，必须调整自己的业务模型，实现管理转型。海航迫切需要从传统的“跑马圈地”式粗放型的管理模式，向世界级的企业管理架构转型。

　　实际上，以并购为企业发展模式这本身并没有错，重要的是解决好中长期资本规划问题以及扩张节奏与经济效益平衡问题。对于前者来说，用长期资本或长期负债做收购，属于正常的企业资本运作;若用短期资金做长期投资，则风险就比较大了。对于后者而言，在海航所建立的多产业链格局中，如何对各个产业链进行有效管控也是始终困扰企业进一步发展壮大的问题，既要给产业集团足够的自主性去经营和扩张，又要保持集团对产业链经营的有效管理和风险控制，确实并非易事。

　　所幸，一直以来大刀阔斧搞并购的海航也意识到了危机的存在，开始有原则性地选择并购对象，一是看其目前的价值；二是看其长远的价值；三是看其对海航集团的价值在哪里，也就是能否通过产业整合，与海航集团现有的产业形成协同效应。以海航并购GESEACO为例，它可以借助后者的平台，充分吸收和借鉴GESEACO的商业模式和专业运营管理经验，在较短时间内实现全球物流和租赁业务网络的战略布局，完善旗下物流和租赁上下游产业链，进一步提升海航的国际竞争力。

　　可以预见的是，海航下一步的发展依旧以扩张为主。但需要密切注意的是，对外，海航应适当控制扩张的步伐。由于企业不得不面对不同行业的市场波动，后期的企业发展中，内部产业整合将逐渐成为海航关键举措，通过内部的清理、增收节支、资产结构调整等措施，以此保证海航的资金链保持稳健，在资产规模不断扩张的情况下，提高海航集团整体发展的安全系数。

　　从更大的层面上，海航独有的多产业链布局终究是一种高难度的发展模式，在产业链不断分叉且规模扩张的过程中，“失控”的危险也越来越大。如果产业集团的管理与经营能力不强，同时具有比较强的投资冲动，就很容易出问题。因此，海航在下一步的发展中应以上市公司为旗舰和主体，进一步有效整合集团内外部的同类资源，充分利用自己在资本运作上的经验和优势，继续借助资本市场的力量，通过发展金融产业，促进实体产业链的延伸;另一方面则将依托实体产业发展金融业务，创造新的利润增长点，从而创建一个具有民族品牌的跨国企业集团！